【MICA RESEARCH】利率市場正重新訂價，加密市場有望喘口氣

上個週末對加密幣投資者來說是個噩夢，比特幣從 21,000 美元開始瘋狂下跌，最低跌至 17,000 美元區間，以太幣也是觸碰至 900 美元的新低價，種種指標都顯示加密幣跌勢將要繼續，不論散戶還是機構都在放空市場，空頭非常肆虐。

但 Elon Musk 一篇還在持續買入狗狗幣（Doge）卻讓過度放空的市場瞬間驚醒，展開回補潮，將比特幣價格推回 21,000 美元區間，形成另一個整理區，這個價位讓大戶不至於被清算抵押品，但上方賣壓也相當沈重且存在很大的放空部位，目前加密幣市場的後續走勢不再是由自己決定，而是會跟著外部市場情緒走，例如美國金融市場。

美國金融市場在 Fed 主席鮑威爾接連兩天聽證會之後，交易員對美國 Fed 升息政策有了新的看法，雖然從 FOMC 利率期貨的價格來看，仍然有 83.8% 押注七月會升息三碼，但我們認為三碼的理由並不充足，純粹是假設 Fed 選擇升息三碼的情況下，聯邦基準利率將來到 2.25% 至 2.50%，恰好是官方認為的「中性利率」。

這意味著市場認為 Fed 將在七月的利率提高至中性利率，藉此觀察市場的通貨膨脹是否降溫，假設通膨成長降溫，Fed 在後續的升息政策將會放慢腳步，但值得注意的是鮑威爾在會議中提到「Fed 不期待降價，但希望物價成長減緩」，也就是說只要物價成長沒有增速，Fed 可能就會放緩升息腳步，避免經濟發生硬著陸。

先前市場對於升息已經悲觀到不行，認為 Fed 會一直升息下去，甚至升息到基準利率攀升至 4.00%，但這種劇本是在通貨膨脹會一直持續成長下去的前提，以我們看來發生機率並不高，也就是通膨要一路從年增 8.6% 漲到 10%，才有可能發生，現在有更多交易員對賭實際狀況不會如此糟糕，看到石油價格因為預期需求下降在緩跌了，海運價格也在緩跌，有望推動降價。

再來是美國十年期債券殖利率從 3.5% 下跌至 3.0%，原因是市場看到美國經濟有衰退的可能，資金紛紛轉進債券，拉高了價格，殖利率也因此下跌，當市場需求轉弱，通膨也有望降溫，另外歐洲美元的交易結果更暗示 Fed 將在 2023 年降息，以上資訊都像是在暗示「市場已經消化最壞的升息預期」。

這也意味著目前搖搖欲墜的加密幣市場有希望喘一口氣，你可以想像目前加密市場就像是槓桿層層重疊的積木，只要價格繼續往下崩就會一層層清算，但只要價格拉上去，DeFi 借貸平台的抵押品就不會遭到清算，還能再多活個幾個月，給團隊更多的時間等待市場復甦或是尋找融資抵押品。

A. 06 月 20 日馬斯克一篇推文就讓加密幣空頭回補，推升比特幣回漲至 20,000 美元

上週提到近來加密市場作空非常盛行，原先比特幣在週末甚至還探底至 17,000 美元開頭，但隨著馬斯克在推特表示「還會支持狗狗幣（Dogecoin）」，不久後市場便出現改變，陸續有資金買入狗狗幣，推升其價格，激勵其他加密幣也同樣上漲，讓部分空頭部位開始回補，進一步推升比特幣價格，不久後就彈回 20,000 美元區間，完成另一次的多空循環。

週末的空頭氣氛太過強烈，市場投機者幾乎都在作空比特幣，此時遇到馬斯克這種推文便容易出現反轉，部分投機者看到狗狗幣出現 10% 漲幅，擔心影響到其他加密幣跟漲，便率先回補，讓比特幣跟著回漲，這波在 18,000 美元開空的空軍損失不少。

但這只是短期調整，已經走掉的機構資金短期內不會再回來市場，加密市場並沒有反轉跡象，目前看到的回彈力道也只到比特幣 20,000 美元，後續 Microstrategy 等大戶的地雷更令人擔心，我們不認為該公司的波動承受度可以像 Michael Saylor 宣稱的 4,000 美元，熊市中過度槓桿的地雷難以發覺及預測，須小心為上。

B. 06 月 21 日前 Bitmex 執行長 Arthur Hayes：比特幣價格修正可能尚未結束

Bitmex 是 2018 年最熱門的加密幣期貨交易平台，甚至能主導當時的價格走向，該平台的前執行長 Arthur Hayes 在昨天晚上在推特發表自己對目前加密幣市場的看法，首先他認為市場還沒有修正完畢，他懷疑市場先前的下跌是大戶爆倉後觸發一連串的程式停損單

他也提到比特幣下跌時至 17,600 美元時出現反彈，那時市場的成交量很低，考慮到目前仍有很多給予利息過度大方、風險控管有問題的加密借貸平台尚未倒台，他認為未來還有更多類似 DeFi 借貸平台出現問題，現在潮水退了才知道誰在裸泳。

他也不知道比特幣價格是否已經結束，但熟練的接刀俠未來還是有機會從暴倉被強迫賣出的大戶手中買入比特幣，意味著他認為市場還有其他隱藏的未爆彈，然而所有人都只是在推測，光是從表面觀察我們難以發現哪個平台有問題，甚至連內部人都不會知情，這種危機要等到問題真正發生之後才會知道，投資人只能採取更保守的態度來面對市場。

C. 06 月 22 日 BlockFi 從 FTX 交易所取得 2.5 億美元融資額度以確保用戶資金安全

BlockFi 先前也傳出借貸平台的資金流動性出了問題，昨天晚上 BlockFi 執行長 Zac Prince 在推特發文表示公司已經跟 FTX 簽署一項合約，可確保 BlockFi 從 FTX 取得最高 2.5 億美元的融資額度，這筆錢將用來確保用戶的資金安全，換句話說是以防抵押品被市場劇烈下跌而清算，這筆錢灌進來後可提高平台對市場波動的容忍程度，不至於讓用戶資產觸及清算價格。

這也意味著借貸平台的高槓桿地雷還沒爆完，現在各平台都在找辦法自救，市場還沒有被清乾淨，仍然有許多利率過高的平台苦撐著融資維持率，避免大量用戶資產清算以引發進一步的市場下跌，雖然比特幣這幾天稍有回彈，但危機顯然尚未解除。

DeFi 借貸平台還在苦撐以避免清算，為熊市最大潛在風險

目前加密幣市場正處在一個恐怖平衡，經過 17,000 美元的測試之後，我們可以知道比特幣 20,000 美元上下還不會觸發大規模抵押品清算，另外空頭也因為上週回漲的損失，現在放空熱潮稍有收斂，作空正逐步在回補市場，間接穩定了市場價格，加上美股避險情緒回穩，當前加密市場算是相對穩定的狀態。

但近來投資人一定有體會到，即使美股上漲，比特幣價格基本不會回漲，但如果美股大跌，比特幣價格有高機率會下跌，因為市場大戶都在苦撐，外部也沒有積極買盤進場，這種狀況還會持續一陣子，目前還沒看到改善的跡象。

市場如此脆弱是因為這一年 DeFi 借貸平台給予用戶過於優渥的利率，機構投資人又透過抵押品借了一大筆錢加碼投資在加密幣，抵押融資借錢也等於是一種槓桿，當市場崩跌時，DeFi 借貸平台會因為抵押品價值不足而以市價強制清算抵押資產，進而加重市場拋壓，價格進一步下跌，再來觸發程式單的停損機制，如同連環地雷一樣引爆市場下跌潮，再加上外部的放空力道，最後導致比特幣一週內下跌近 40%。

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如同幣安執行長 CZ 在週四發布的部落格文章所述，目前市場的槓桿程度相較 2018 年時還要來得多，當年只是交易所的期貨部位過高，價格都是融資買上來的，但到了 2022 年的熊市，槓桿融資部位變成 DeFi 借貸平台的抵押品，便發生了上述的連鎖情況，這個過程將會緩慢且痛苦，CZ 也說很多團隊都跑來找幣安交易所尋求紓困融資，希望能協助他們度過難關，如果借款的抵押品被清算，這些團隊的資產將會歸零且只能宣告破產，CZ 更透露目前的清算潮尚未結束。

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這項資訊代表現在還有很多機構投資人還在苦撐，不得不向交易所金主尋求紓困，假設市場進一步下跌，未來那些無法取得紓困以增加抵押品的團隊有高機率遭到清算，但美國 Fed 升息政策的舒緩有望為投資人爭取更多時間準備抵押品，另外上週作空基金火力全開下，比特幣還能維持在最低 17,000 美元，展現了很強的韌性，近期遭到作空狙擊的最糟情況已經過去，因此我們認為短期內持平的機率較高。