【MICA RESEARCH】通膨不可逆，加密貨幣的價格也一樣

上週加密幣市場主要是受到通膨指數公布影響，比特幣下跌至 64,000 美元，以太幣 4,700 美元，市場脈絡是美國通膨指數公布後，出現驚人的年成長 6.2% ，代表過去連續 6 個月正成長，是過去 30 年來的新高，這讓市場開始猜測聯準會可能重新調整利率政策，加速其升息腳步。

假設美國聯準會決議加速升息，風險資產價格自然會因為利率上升而下跌，由於投資是個預測市場，投資人上週已經把這項消息納入比特幣價格的考量，並給予回調價格的操作，但不論從籌碼面還是期貨面來看，我們都認為加密幣市場沒有看空的理由。

首先是籌碼面，Cryptoquant 資料顯示著無趣的趨勢，每一天機構投資人都從交易所搬出更多的實物比特幣，交易所庫存每天都在創下新低，投資者樂於囤積比特幣，使得比特幣市場流通量持續在下降，這是很明顯的趨勢，上週的回調僅僅是修正漲勢，回頭看比特幣籌碼面仍然非常強勢。

另一方面，現在 CME 期貨也呈現看漲狀態，2022 年 3 月的期貨報價為 65,500 美元，略高於目前的價格，期貨市場仍然看多比特幣，但投資者不要再期待比特幣期貨 ETF 題材能帶來漲幅，目前該市場除了機構投資人，基金公司根本只剩 ProShares 跟造市商、期貨中間人等企業在玩，而且都是全面看多的部位，比特幣期貨 ETF 題材基本已經結束。

上週數間基金公司撤回了比特幣期貨 ETF 的申請，原因就是 ProShares 旗下的 BITO 基金太過熱門，由於期貨需要每個月轉倉以追蹤資產價格趨勢，需要基金公司付出可觀的交易成本。

但因為 BITO 這檔 ETF 吃掉了市場大多數的流動性，其他後進的 ETF 必須向造市商付出更高的利率，或是流動性費用來維持基金運作，除了成本大幅上升之外，BITO 現在向投資人收取 0.95% 管理總開銷，但 Valkyrie 首先打出破盤價 0.45% 來吸引客戶，對於後進者來說，手續費假設是這種價格，營運成本又高，基金公司假設募集不到足夠規模的資金將會陷入虧損。

因此對於基金公司而言，撤回比特幣期貨 ETF 申請就是最好的選擇，上週 Bitwise 跟 Invesco 都已經撤回申請案，我們認為比特幣期貨 ETF 題材大概只到上週為止，接下來一年內大概都會是 BITO 獨佔整個比特幣期貨 ETF 市場，不會再有其他 ETF 推出搶市。

我們再回過頭來探討一件事情，「升息」真的會毀滅加密貨幣市場嗎？市場大多數人其實不太在意這件情。

A. 11 月 8 日 Genesis：今年 Q3 比特幣需求下降，機構資金轉向 DeFI 與競爭幣

Genesis 這份報告指出幾個有趣的現象，首先是機構資金不像過往一樣熱衷購買比特幣，判斷基準是 GBTC 的溢價反轉與抵押量下降，他們認為機構資金都轉向報酬潛力更高的 DeFi 與競爭幣，造就了今年下半年競爭幣漲幅驚人的現象，特別是 NFT 與 GameFi 系列代幣，這些幣的漲幅是資金機構炒出來的傑作。

另一方面，Genesis 認為加密幣交易所今年也經歷「去槓桿化」，意思是原先提供加密幣槓桿服務的交易所受到法規限制，今年開始許多旗下 100 倍、20 倍等高槓桿交易都不再提供服務，加上中國封殺加密幣與散戶投資人，都使得整個加密幣市場快速去槓桿化、機構化，進而降低對高風險追求交易員的吸引力。

比特幣對於早期進入（約 2020 年）的機構投資人就顯得無趣，但這些人看到了以太坊與其他主鏈幣的吸引力，轉為購買 DeFi 與 NFT 系列代幣，他們同時也買入了 Solona 、Cardano 等主鏈幣，推動今年下半年的競爭幣漲勢，這份報告對於整個市場資金流向提供了清晰的脈絡，報告更強調 DeFi 借貸的報酬率相當吸引人，顯然機構下一波想炒 DeFi 代幣。

B. 11 月 11 日 美國通貨膨脹年成長 6.2%，飆上 30 年新高引發市場升息疑慮

通貨膨脹持續在全球肆虐，美國除了連續六個月通貨膨脹率都突破 5% 之外，昨天公布的最新資料更讓年成長漲到 6.2%，是 30 年以來最高的紀錄，美元正以驚人的速度貶值，美股企業帳面上的獲利也越來越多，也有部份的原因是企業都在漲價，同時員工薪水、物料成本也都在漲價，正在墊高美國以及全球的通膨指數。

對此，投資人開始認為美國當局可能會調整貨幣政策，像是升息抑制物價通貨膨脹，或是其他措施來阻止通膨，目前這個數據已經是數十年以來最嚴重的現象，美國政府有很高的機率採取更激進的措施穩定經濟。

受到這個消息影響，比特幣從 69,000 美元下跌至 64,000 美元，美股也面臨微幅修正，市場都在等著看美國政府會如何處理近期的通膨，先前美國聯準會仍然堅持通膨穩定，只說預計延續到明年夏天，但從數據看來，他們的預期顯然大錯特錯。

C. 11 月 10 日 Q3 淨利季減 75%，Coinbase 股價盤後暴跌 13%

Coinbase 交易手續費受到激烈的市場競爭影響，今年第三季的營收僅有 12.35 億美元，低於預期的 16 億美元約 30%，除此之外，交易業務的淨利也相較上季大跌 75%，這個消息引發 Coinbase 股價盤後下跌 13%，雖然這些數字跟原先市場預估的差不多，但不免遭到市場重新檢視其股票價值。

雖然交易業務大跌，但 Coinbase 包含抵押、投資等 DeFi 業務也逐漸在成長當中，要從單純交易所轉型成提供多種 DeFi 商品的科技公司，中間最大的阻礙就是 SEC，他們先前甚至說如果 Coinbase 推出借貸產品的話就遭到 SEC 起訴，為此 Coinbase 執行長在 Q3 電話會議中表示近期與 SEC 的溝通取得了不錯的進展。

如果仔細檢視第三季（7 月到 9 月）剛好是比特幣從 35,000 美元漲到 50,000 美元的波段，市場那時屬於較為平靜的上漲，比特幣漲勢要直到 10 月資金才跑去追比特幣期貨 ETF，這時才有明顯的漲幅，相較 Coinbase 前幾季是比特幣超級熱門的交易區段，第三季表現不如以往是可預料的，因此獲利表現與市場預期沒有差異太大，長期來看，Coinbase 會隨著加密產業持續成長。

比特幣市場價格已充分反應升息風險

如果要探討升息對加密幣價格影響，我們要先了解隨著機構投資人進入加密幣市場，使得交易逐漸專業化、成熟化，目前比特幣市場在市場波動與消息面影響來說，相較前幾年已經有大幅度的成長，當然投資是個預測效率市場，投資人會將所有已知訊息打包，轉成價格以評估資產真實價值。

然而全世界的投資人都知道「升息」這件事情，當美國公布通膨指數，結果顯示飆升，立刻引發市場對於升息的警覺，加密幣與美股價格此時都面臨了下修，這時升息這項消息已經充分反應在比特幣價格上，也只是從 68,000 美元稍微下修至 64,000 美元，可見市場並不是真的擔心升息這件事情，即使發生對於加密幣價格的影響也不大，市場看多情緒還是相當濃厚。

但只怕升息幅度遠超於先前的預期，目前市場預期是明年年中縮表結束，開始升息，並且分別在 2022 年下半年升息兩次，預計每次升息一碼，緩慢提高美國的利率水準，這屬於溫和升息的步伐，以上是市場目前的預期，但假如美國聯準突然又冒出驚喜，決議升息兩次，每次升息幅度拉到兩碼的話，股票與加密幣市場會如何反應就很難說了。

除此之外，目前加密幣價值能上漲得如此快速，有很大的原因是來自通貨膨脹，這不只是預期，而是正在發生的狀況，全球經濟都因為去年疫情，市場需求崩跌，但今年市場需求復甦得太快，加上美國聯準會大量印鈔，供不應求加上熱錢浮濫下，原物料價格與物價因此以驚人的速度上漲，通貨膨脹正成為全球民眾的惡夢，這時數量有限的加密幣價格便成為投資人熱烈追求的目標。

總結來說，專業投資人與加密幣市場都不擔心升息這件事情，因為價格與期貨都沒有看空的情緒出現，也沒有人真的敢放空加密幣，由此看來，升息導致加密幣崩盤論只是個市場謠言，新聞上吵得沸沸揚揚，但真實用鈔票投出來的結果完全呈現反方向。

我們也知道，當物價上漲之後，要再讓物價下跌是不太可能的事情，如果加密幣是跟著法幣價值，我們也不用擔心加密幣會下跌了，物價全面上漲後，法幣價值不可能回漲，加密幣相對之下的法幣價值只會越來越高，加密幣市場中短期內實在沒有看空的理由，撇除短期內的消息面波動，長期還是走上升趨勢。